9 月20 日，全球乳制品第172 次拍卖结果出炉，全脂乳粉价格较上期基本持平（-0.2%），脱脂乳粉价格上涨3.0%。

　　投资要点

　　全脂粉价格持平是最好的结果，在当前奶价下奶农会继续杀牛去产能，减产趋势持续下国际奶价中期拐点越来越确定。今日全球乳制品第172 次拍卖结果公布，其中全脂乳粉价格2782 美元/吨，较上期-0.2%；脱脂乳粉价格2293 美元/吨，较上期+3.0%。我们认为，全脂粉在前三期拍卖中累计涨幅已经超过30%，本期持平是最好的结果。如果奶价持续大幅上涨会抑制上游去产能，导致行情的短期化。而在现在的奶价下，奶农有动力继续杀牛去产能，减产趋势持续下国际奶价中期拐点越来越确定。

　　近期国内奶价开始季节性回暖，目前国内外价差不足0.5 元/公斤，联动性显著增强，国内奶价短期有上涨压力。

　　9 月临近中秋国庆旺季，下游乳企收奶量增加，使得近三周主产区生鲜乳价格由3.39 元/公斤回升至3.46 元/公斤。但国内大包粉库存依然较高，需求也较为疲软，我们认为近期奶价回升属于季节性回暖。

　　短期而言，国际大包粉价格上涨后，折算原奶价格已经超过3 元，和国内3.46 元主产区价格相比已经接近。历史上内外价差小于0.5 元就会产生明显的价格联动。若进口价格继续上涨，将导致国内奶价上涨，而这将明显超市场预期。

　　中长期而言，我们在此前发布的奶价深度报告《奶牛养殖拐点临近，奶价新周期投资正当时》剖析，奶农亏损导致新西兰、德国、澳大利亚等国杀牛现象持续，减产趋势将引导国际奶价形成中长期拐点，而国际市场减产确立后将在2-3 个季度后传导至国内。

　　投资要点：国际奶价中期拐点已经比较明确，但短期奶价由于前期上涨过快、新西兰逐步进入丰产季供应量上升等因素，可能出现回调。我们预判不会低于前期低点，奶价回调提供了逢低买入的好机会。国际奶价中长期拐点确认后，预计2-3 个季度后传导到国内形成拐点。目前“二阶导”先行指标拐点已现，国内奶牛淘汰存在超调，后期奶价回升弹性大。目前整个供需格局仍在改善，奶价回升只是时间问题，继续推荐西部牧业、现代牧业。

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